本期重点关注网络教育公司的资本依存度指标。

严重同质化，K12跑道拥堵，老师批量复制不容易，利润更远，网络教育走上了电商烧钱的老路。

继续发布网络教育成长力报告、网络教育产业护城河报告、网络教育财务安全报告，本期研究团队仍选择在美上市的16家大型公司作为研究对象。K12.以传统教育为龙头的新东方、正宝远程教育和尚德机构等成人职业教育平台为重点的好未来、向谁学习等。

从日常运营、名师维护推广平台到规模扩张，客户和口碑的积累不是一天的工作，导致平台对资金的依赖性越来越高，成为很多在线教育机构的主要竞争策略。

但这可持续吗？

自身造血功能的健全，还是公司发展的最佳途径。

在线教育资本依存度报告框架介绍

烧钱能持续多久？未来在哪里？这是许多在线教育机构和投资机构必须面对的问题。

在最关键的时刻，行业竞争也越来越白热化。

一些机构投资者认为，谁能获得更多的资本粉丝，烧得更长，跑得最快，谁就能挤出对手，得到蛋糕。

这是互联网行业竞争的典型逻辑：行业出现了典型的马太效应，系统地清除了竞争对手，最终形成了寡头的竞争优势。根据互联网行业的实践，经过这一阶段，龙头企业将享受最强劲的业务收入，资本依赖水平也将日益下降。

本报告继续对机构投资者进行信息研究，并根据在线教育的财务能力、融资需求和负债水平等财务指标，对当前的市场认知逻辑进行全面伪造。

融资数据研究

根据研究团队的不完全统计，从网络教育行业的发展来看，金融市场首发融资总额约为数十亿美元，超过100亿元。

向谁学习2.079亿美元的首发募集资金，成为网络教育机构的融资王。

在一定程度上，这些资本促进了相关企业的快速卡和发展。在后期，资本市场的造血将成为竞争格局变化的主要因素。同时，经营造血能力将转化为公司的主要竞争力。

造血能力如何判断？

毛利率是最重要的指标之一。

基于目前中概股披露的财务报告，从2019财年的销售毛利率水平来看，各线上教育中概股的毛利率水平仍有较大差距。

根据2019年披露的财务报告数据，毛利率高于70%的有四家公司，分别是尚德机构、向谁学习、流利说话、无忧英语(51TALK)。

有道的毛利率最低，仅为28.40%。

2019财年毛利率相差不大，两大教育巨头新东方和5555%和55.14%。

从网络教育头部机构的毛利率水平来看，跟谁学的毛利率水平远高于同行。

从2018年一季度开始，向谁学习的毛利率稳步增长，到2019年第四季度增长到79%。

认为不会有金融欺诈的投资者认为，与新东方和美好未来相比，他们有更多的互联网基因；特别是在大班中，与前者相比，成本更低，更高。

基于公开披露的财务数据，从这一阶段的数据来看，新东方、美好未来以及向谁学习的现金流回报具有明显的相对优势。在后期，战略扩张是否安全将是企业现阶段的生命线。从发展阶段来看，这些企业仍然必须选择加快扩张，以获得资本认可，因此风险系数没有降低。

从财务数据来看，新东方学习中心总数超过1000个，处于同步增长趋势；未来有600多个实体学习中心，呈现全国主要城市总体布局的状态。

三家公司K在课程成长方面，新东方和好未来基本继承了线下布局与线上会展产业同步增长的逻辑。这也意味着两者的复制更依赖资本投资。

值得注意的是，4月28日晚，好未来公布了2020财年第四季度和全年未经审计的财务报表，全年收入实现了两位数的增长，但净利润实现了盈亏，减少了130%至1.102亿美元的净亏损，实现了上市以来的第一个亏损财年。

一位曝造假，其目的或防止后续再融资项目受到影响。一位经纪从业人员认为。

此前，作为中小学基础教育培训学而思的总公司，从2010年开始，好未来就去了美国IPO到目前为止，从未亏损，且长期维持40%以上的收入增长率。但自2019财年以来，好未来增速明显放缓，净亏损持续扩大。这可能与加码在线教育、砸钱营销有关。就营销费用而言，好未来第四季度营销费用为2.43亿美元，同比增长78.6%，全年8.53亿美元，同比增长76%。

3家企业负债率超过100%

在另一个端口，不难发现，许多企业的资产负债率很高，处于亏损状态。受访者认为，从经营安全的角度来看，这类企业的经营风险因素较高。由于业务形式的突然变化或特定市场风险的影响，很容易陷入资本短缺的情况。

在已披露2019年年报的15债率最高的是无忧英语(51TALK)174.6%，最低的是海亮教育的32.51%。

行业整体负债率较高，其中10家高于50%；无忧英语(51)TALK)、流利说，尚德机构，朴新教育，有道5家资产负债率高于85%，2019年均报亏损。

无忧英语(51TALK)、流利说，尚德机构3家资产负债率高于100%，分别为174.6%，135.34%，118.6%。

从单位收入杠杆的市值来看，在资产负债率高于50%的企业中，除了有道接近12亿元外，1亿元的市值大多在1亿元左右。

研究员：李新江、周莹、杨平

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